SHEIN上市前突換帥？這是IPO最後一塊拼圖
過去一年，SHEIN的上市故事，幾乎就是全球地緣政治如何改寫資本市場的最佳教材。
2024年，它想去紐約。
失敗。
之後轉戰倫敦。
又失敗。
如今事隔一年，中證監終於放行，但條件卻是——只能來香港。
表面看，香港終於迎來一隻全球知名品牌IPO。
但如果把整件事串連起來，你會發現，一個更值得討論的問題其實是：
香港究竟是在「重返國際金融中心」，還是在專門接收別人不要的上市項目？
從1000億美元，到400億美元
SHEIN上市最大的變化，不是上市地點。
而是估值。
如果把時間線排出來，就會發現跌得十分驚人。
時間 市場估值
2022高峰 約1000億美元
2023融資 約660億美元
2025市場預期 約500億美元
股東建議 約300億美元
2026香港IPO 約400億美元以上
換言之，
相比巔峰時期，估值已蒸發六成左右。
如果以今天超過400億美元上市，即使較市場最悲觀的300億美元高，但仍遠低於當年美國上市時希望取得的估值。
香港迎來的，不再是那間「最炙手可熱」的新經濟明星。
而是一家已經歷估值重估、商業模式受到挑戰的公司。
為何一年都批不出？
很多人以為，是英國不要SHEIN。
其實不是。
真正的問題，是中國一直沒有批准。
去年：
* 美國SEC審查新疆供應鏈
* 美國國會要求調查勞工問題
* 倫敦FCA已批准IPO
* 但中證監一直沒有批准
最終，不是英國拒絕，而是中國不同意。
原因其實十分明顯。SHEIN近年一直努力「去中國化」。
包括：
* 總部搬往新加坡
* 強調自己是Global Company
* 海外收入接近100%
* 中國沒有零售市場
* 希望以國際企業身份上市
但問題是，
供應鏈仍然幾乎全部在中國。
中國監管部門近年愈來愈重視：企業不能一方面享受中國供應鏈，一方面又刻意淡化中國身份。
因此，今年初創辦人許仰天突然高調回廣東。
宣布投資100億元人民幣。
又公開表示：SHEIN每一步成長，都離不開中國。
很多人當時不明白。
現在終於知道。那並不只是公關。是一場「重新認祖歸宗」。
只有重新證明自己與中國製造緊密連結，中證監才願意批准上市。
今次SHEIN 估值大跌，很多分析集中討論特朗普提高關稅。
其實真正殺傷力更大的，是另一件事。
就是取消 De Minimis（小額包裹免稅）。
過去：800美元以下包裹，幾乎可以直接寄入美國。
SHEIN及Temu正是利用這項制度，如今制度取消。
意味著：
* 成本增加
* 清關增加
* 運費增加
* 售價提高
* 廣告效率下降
市場看到的，不是一次政策。而是整個商業模式開始改變。
因此，市場重新調低SHEIN估值，其實十分合理。
香港得到的是什麼？
有人說：香港終於成功搶到SHEIN。
但另一種說法是：香港只是接收了紐約與倫敦都沒有完成的IPO。
這正正就是最大的爭議。
近兩年，香港IPO重新活躍。不少大型IPO成功集資。
例如：
* 寧德時代
* 多間A股龍頭
* 中概股回流
市場成交明顯改善。
所以，SHEIN來港，當然有正面作用。
包括：
第一，增加成交
二、三百億港元IPO，自然帶動市場資金。
第二，提高國際曝光
始終，SHEIN是全球最知名消費品牌之一。遠比很多A股企業更具國際知名度。
第三，證明香港仍有大型IPO能力
尤其在倫敦IPO市場持續低迷下，香港再次展示亞洲融資中心地位。
但另一面亦不能忽略問題在於，香港近年的成功，很多時都不是因為：企業主動選擇香港。
而是：沒有其他地方可以去。
以前：企業上市首選：美國
其次：倫敦
最後才可能：香港
如今次序開始倒轉。
很多公司來港，不是因為香港估值最高。不是因為香港投資者最多。更不是因為香港流動性最好。
而是：美國去不了。倫敦去不了。最後才來香港。
換言之，香港正在承接地緣政治帶來的「回流紅利」。這固然是真實的競爭優勢，但亦代表：香港的繁榮，愈來愈依賴中美角力。
SHEIN來港上市，短期而言，對香港資本市場無疑是一件好事。大型IPO可以增加成交、提升市場人氣，也有助鞏固香港作為亞洲融資中心的地位。
但如果把時間拉長，這宗交易亦反映一個值得深思的現象：香港近年的IPO復甦，有多少是因為自身吸引力提升，又有多少是因為全球地緣政治改變了企業的選項？
若香港吸引的是全球最優秀企業主動選擇來上市，那是國際金融中心的實力；若更多是因為企業在紐約、倫敦碰壁後才轉投香港，香港受惠的同時，也意味著自己的角色正在改變。
作者：顏寶剛｜前有線新聞助理總監兼有線財經台台長（授權轉載｜原文鏈結）
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